Les financements LBO : clauses, covenants et garanties des banques

etc.

Introduction

Un LBO, ou rachat d'entreprise par effet de levier, est une stratégie d'acquisition où une entreprise est achetée en grande partie avec de l'argent emprunté. L'idée est de financer l'achat avec des fonds propres limités et de compléter avec un emprunt, souvent un crédit bancaire, avec la fameuse dette senior.

Les contrats de financement bancaire utilisés pour les LBO (Leverage Buy-Out) ont évolué pour devenir très standardisés. Cette standardisation permet de simplifier leur gestion et facilite la cession ou le transfert des créances qu'ils contiennent. Ce qui signifie que ces contrats peuvent être plus facilement vendus ou transférés à d'autres banques ou institutions financières, augmentant ainsi leur fluidité sur le marché.

En ce qui concerne les taux d'intérêt, les règles d'usure, qui sont des réglementations limitant les taux d'intérêt maximums que les banques peuvent exiger, ne s'appliquent plus aux entreprises qui réalisent un LBO. L'exclusion de ces règles permet aux banques de négocier des taux d'intérêt plus élevés, adaptés aux risques spécifiques associés à ces transactions, sans être contraints par les plafonds légaux habituels.

Les contrats de financement des LBO incluent souvent des engagements financiers stricts, appelés covenants. Ces covenants imposent à l'entreprise qui emprunte (l’emprunteur) de respecter certains ratios financiers, comme des niveaux minimums de rentabilité ou de liquidité. Le non-respect de ces covenants peut entraîner des sanctions, comme une augmentation du coût du crédit. Ce qui signifie que si l'emprunteur ne respecte pas ces engagements, la banque peut augmenter les taux d'intérêt ou imposer d'autres pénalités. Les covenants sont négociés en tenant compte des prévisions de flux de trésorerie consolidés, c'est-à-dire des prévisions des revenus et des dépenses de l'ensemble du groupe d'entreprises impliqué dans le LBO.

En matière de garanties, la loi en France interdit à une société par actions d'utiliser les actifs de l'entreprise qu'elle rachète comme garantie pour le crédit d'acquisition. Ce qui signifie que les actifs tangibles de l'entreprise acquise, comme son fonds de commerce ou ses équipements, ne peuvent pas être mis en garantie. Par conséquent, la forme de garantie la plus courante dans les LBO est le nantissement de compte-titres. Dans cette structure, les titres de la société acquise sont inscrits dans un compte spécifique qui sert de garantie pour le prêt. Ce compte regroupe tous les titres d'un même émetteur, offrant ainsi une sécurité au prêteur.

Pour contourner certaines restrictions légales, notamment l'interdiction de constituer des sûretés pour garantir des dettes antérieures pendant des périodes dites "suspectes", il est devenu courant de nantir dès le début une action des sous-filiales. Ces sous-filiales peuvent ensuite être fusionnées avec la société acquise. Ce qui permet de sécuriser le prêt dès l'origine et de se conformer aux exigences légales tout en assurant une certaine flexibilité dans la structuration des garanties.

Formes d'endettement

L'endettement dans un LBO peut prendre plusieurs formes :

Quasi-fonds propres : Ce sont des instruments financiers qui ont des caractéristiques à la fois des fonds propres (comme les actions) et de la dette (comme les obligations) Crédit bancaire : C'est la forme la plus courante. Ce crédit peut être appelé de différentes façons selon la pratique bancaire :

• Dette senior ou emprunt senior : Ce sont des prêts prioritaires, remboursés en premier en cas de difficultés financières
• Emprunt unitranche : C'est un prêt unique qui combine plusieurs types de dettes en une seule
• Dette bullet : C'est un prêt où le remboursement du capital se fait en une seule fois à l'échéance du prêt, contrairement aux prêts amortissables où le remboursement se fait en plusieurs paiements réguliers

La dette senior

La dette senior, également connue sous le nom de dette ordinaire, est l'une des principales sources de financement pour les opérations de croissance externe et notamment de LBO. Cette dette est caractérisée par un taux d'intérêt plus bas que d'autres formes de financement, ce qui la rend attractive pour les entreprises cherchant à financer une acquisition. Sans compter le fait que la dette senior offre une sécurité renforcée pour les banques car elle est généralement garantie par les titres de la société cible.

La dette dette senior est garantie par un nantissement de premier rang et est détenue par des banques, directement ou après syndication. Elle est remboursable et soumise à des covenants classiques ce qui en fait une créance de premier rang, et donc l’un des moyns de financements les moins exposés au risque dans un LBO.

La dette senior est organisée en plusieurs tranches, appelées Terms Loans (TL). La tranche A (TLA) qui constitue le principal le principal financement est remboursée de manière linéaire sur une durée de 5 à 7 ans, avec des intérêts payés annuellement, et un spread qui peut varier en général de 200 à 250-300 points de base La tranche B (TLB) est remboursable in fine à 8 ans, avec des intérêts payés annuellement et un spread de 250 à 350 bps. La tranche C (TLC) est remboursable in fine après la tranche B, avec des intérêts payés en nature (PIK) et un spread de 300 à 350 points de base. En général, la tranche A est le principal financement levé par la New Co, et les tranches B et C sont utilisées pour couvrir les besoins en financement à plus long terme.

Les tranches B et C de la dette senior sont généralement syndiquées ou souscrites au moment du closing par des fonds de dettes, En cas de défaut extrême ou d'insolvabilité de la société cible, la vente des actifs qui ont été pris en garantie permet de rembourser prioritairement la dette senior. La dette senior doit être déterminée en fonction des capacités de remboursement et donc des remontées de dividendes de la cible. Cette dette est ainsi calculée en fonction de la capacité de l'entreprise cible à générer des flux de trésorerie suffisants pour rembourser les intérêts et le principal. En cas de difficultés financières, la dette senior est prioritaire et les créanciers bénéficient d'un droit de nantissement sur les actifs de l'entreprise.

Les différentes tranches de dette senior partagent souvent les mêmes garanties, qui sont généralement des titres ou des actifs de la société cible. En plus de la dette d'acquisition, il est également possible d'avoir des dettes supplémentaires pour financer des dépenses d'investissement (CAPEX) ou le fonds de roulement (BFR).

Les marges de crédit pour les différentes tranches de dette peuvent varier selon les risques perçus par les banques, le contexte et les caractéristiques de l'opération, comme la taille de l'entreprise cible, son secteur d'activité, sa situation financière actuelle et ses perspectives de croissance. Les banques, qui cherchent souvent à limiter leur risque individuel, constituent un tour de table pour octroyer la dette senior. Elles peuvent soit traiter directement avec l'entreprise dans le cadre d'une convention de crédit (syndication directe), soit passer par une banque que l’on qualifie de chef de file qui se charge de répartir les risques entre autres banques membres d'un pool bancaire (syndication indirecte). Les opérations de croissance externe d'un montant élevé peuvent comporter plusieurs chefs de file et un syndicat primaire composé de plusieurs dizaines de banques. Enfin, les membres du syndicat primaire peuvent céder leurs créances de participation à d'autres banquesdans le cadre d'un syndicat secondaire.

Dans le cas d'une syndication indirecte, la banque chef de file étudie la faisabilité de l'opération et prend en charge l’évaluation de la société cible et l'appréciation et la faisabilité du montage. Elle constitue le syndicat primaire du tour de table de l'opération. Pour des raisons de rapidité et d'efficacité, le chef de file prend temporairement à sa charge l'ensemble du financement bancaire avant de transférer tout ou partie de sa créance de participation auprès des autres banques qui font partie de ce pool bancaire. Cette intervention est rémunérée par des commissions spécifiques : il s'agit notamment de la commission de chef de file, qui rémunère la réalisation et la mise en place de l'emprunt et de constitution d'un syndicat de placement, et de la commission de garantie, qui rémunère le risque pris par l'établissement chef de file pour le cas où après avoir supporté l'ensemble du financement, il ne parviendrait pas à constituer un tour de table. Avantages du financement par prêts bancaires :

Les prêts bancaires sont souvent plus accessibles que d'autres sources de financement, en particulier pour les PME. Les banques ont des procédures standardisées pour l'octroi de prêts et peuvent proposer des solutions adaptées aux besoins de l'entreprise Les prêts bancaires permettent à l’entreprise de “maintenir le contrôle” de ses opérations. Contrairement au private equity, où les investisseurs peuvent exiger une participation active dans la gestion de l'entreprise, les prêts bancaires n'impliquent généralement pas de droits de vote ou de participation dans l'entreprise Les prêts bancaires peuvent offrir des taux d'intérêt "plus avantageux” que d'autres formes de financement. Les taux d'intérêt sont généralement fixes pendant la durée du prêt, ce qui facilite la gestion de la trésorerie Inconvénients du financement par prêts bancaires :

Les banques exigent souvent des garanties, comme une hypothèque ou une caution personnelle, pour accorder un prêt. Ce qui peut être problématique pour les entreprises qui ne disposent pas d'actifs suffisants ou pour les dirigeants qui ne souhaitent pas mettre en jeu leur patrimoine personnel.

Les processus d'approbation des prêts bancaires peuvent être longs et exigeants. Les entreprises peuvent être tenues de fournir des documents et des informations supplémentaires pour étayer leur demande de financement.

Les prêts bancaires doivent être remboursés, ce qui peut exercer une pression sur la trésorerie de l'entreprise. Si l'entreprise connaît des difficultés financières, elle peut avoir du mal à rembourser son prêt, ce qui entraîne un risque de surendettement La dette unitranche La dette unitranche est une alternative de plus en plus prisée par les entreprises pour financer leurs activités, en particulier lorsqu'il s'agit de projets nécessitant un montant d'investissement important et des flux de trésorerie libres faibles au démarrage. Contrairement à la dette mezzanine, elle ne comporte pas d'amortissement et est remboursée en totalité in fine. Elle est mise en place par un seul acteur, ce qui permet à l'entreprise de n'interagir qu'avec un seul interlocuteur, simplifiant ainsi la gestion de la dette.

L'unitranche est généralement rémunérée par des intérêts cash, mais peut également comporter des intérêts capitalisés, avec un coût total variant entre 5% et 8%. Elle est particulièrement adaptée aux opérations de LBO nécessitant une grande rapidité d'exécution, car elle permet d'obtenir rapidement un financement, même dans un contexte de financements bancaires restreints ou d'un calendrier d'opération très serré.

L'avantage de l'unitranche est qu'elle peut être structurée en différentes tranches, senior et subordonnée, pour permettre à différents investisseurs d'entrer lors de la syndication au niveau de risque qu'ils souhaitent. Cette flexibilité permet à l'entreprise de lever des fonds auprès de différents types d'investisseurs en fonction de leurs préférences en matière de risque et de rendement. La dette unitranche présente des avantages indéniables en termes de mise en place et de gestion. Déjà, sa simplicité facilite grandement sa mise en œuvre, ce qui peut être particulièrement utile pour les entreprises qui cherchent un financement rapide. En plus, sa structure peu ou pas amortissable permet de consacrer une grande partie des flux de trésorerie aux investissements, aux développements opérationnels et aux acquisitions, plutôt qu'au remboursement de la dette. Par ailleurs, la dette unitranche offre une grande flexibilité, notamment lorsque le business plan évolue par exemple. Le fait de n'avoir qu'un seul interlocuteur, plutôt qu'un ensemble de banques ou d’investisseurs, simplifie la gestion de la dette et permet de réaliser des économies de temps et d'efficacité lors du montage de l'opération.

Ce moyen de financement est particulièrement adapté aux entreprises en forte croissance, qui peuvent ainsi se concentrer sur leur développement sans se soucier de la gestion complexe de multiples créanciers.

Cependant, comme pour toute dette, l'entreprise doit prendre en compte les risques liés à la dette unitranche, en particulier le risque de taux d'intérêt et le risque de refinancement. De plus, le coût de la dette unitranche peut être plus élevé que celui de la dette bancaire traditionnelle, en raison de l'absence d'amortissement et de la structure de financement unique.

Standardisation des contrats de crédit

Avec le temps, les contrats de crédit pour les LBO sont devenus très standardisés. Ce qui signifie que les termes et conditions sont souvent les mêmes d'un contrat à l'autre, facilitant ainsi les transactions. Des associations professionnelles, comme l'Association Française des Investisseurs pour la Croissance (AFIC), proposent des modèles de contrats qui sont largement utilisés par les entreprises et les banques.

Particularités des contrats de crédit dans les LBO

Garanties limitées :

En France, la loi interdit à une société par actions d'utiliser les actifs de l'entreprise qu'elle rachète (comme le fonds de commerce ou les actifs tangibles) comme garantie pour le crédit d'acquisition. La holding qui emprunte peut seulement offrir en garantie les actions de la société qu'elle acquiert. Elle peut aussi offrir certains contrats comme une assurance pour l'homme clé (un dirigeant essentiel pour l'entreprise) ou des garanties d'actifs et de passifs.

Engagements financiers et covenants :

• Les contrats de crédit incluent souvent des engagements financiers, appelés covenants, que l'emprunteur doit respecter. Ces covenants peuvent inclure des ratios financiers à maintenir,

comme un certain niveau de rentabilité ou de liquidité

• Ces engagements servent à protéger le prêteur en s'assurant que l'emprunteur ne prenne pas de décisions financières risquées qui pourraient mettre en péril le remboursement du prêt. Par exemple, l'emprunteur ne doit pas s'endetter excessivement ou vendre des actifs importants sans l'accord des banques
• Cependant, le prêteur doit veiller à ne pas intervenir directement dans la gestion quotidienne de l'entreprise, afin de ne pas être considéré comme un dirigeant de fait, ce qui pourrait entraîner des responsabilités juridiques supplémentaires

Le crédit syndiqué vs. la dette Unitranche dans les Opérations de LBO

Dans le cadre des opérations de LBO, comme vu ci-dessus, 2 types principaux de financements sont couramment utilisés : le crédit syndiqué et la dette unitranche. Chacun de ces modes de financement a ses propres caractéristiques et avantages, que nous allons expliquer en détail.

Crédit Syndiqué

La plupart des financements dans les LBO sont des crédits syndiqués. Un crédit syndiqué est un prêt accordé par un groupe de banques, appelé pool, consortium ou syndicat de banques. Ce groupe de prêteurs n'est pas une entité distincte mais une collaboration de plusieurs banques. Syndication directe : Dans ce cas, le montant total du prêt est réparti dès le début entre plusieurs banques co-signataires du contrat de crédit. Une des banques prend le rôle d'agent ou de chef de file, et souvent aussi celui d'agent des sûretés. L'agent centralise les décisions importantes et les actions nécessaires au nom des autres banques, sous le contrôle de la majorité ou de l'unanimité des banques signataires, selon la gravité des décisions à prendre.

Rôle de l'arrangeur : Une banque, appelée l'arrangeur du crédit, travaille pour le compte de l'emprunteur pour structurer le crédit. Elle perçoit une commission pour ce service. Cession de participation : Une des caractéristiques du crédit syndiqué est que les banques peuvent céder leur part de crédit à d'autres établissements. Ce qui permet de redistribuer le risque et d'adapter les portefeuilles de crédit des banques.

Sous-participation : Ici, un seul établissement de crédit arrange et décaisse initialement le prêt. Ce prêteur principal peut ensuite syndiquer le crédit (le vendre) à d'autres banques, tout en conservant une partie du prêt. Dans ce système, l'emprunteur ne traite généralement qu'avec le prêteur principal, tandis que les sous-participants n'ont pas de lien direct avec l'emprunteur. Le prêteur principal reste responsable de la gestion du crédit.

Dette Unitranche

Contrairement au crédit syndiqué, la dette unitranche combine plusieurs tranches de dettes en un seul contrat :

Structure unique : La dette unitranche regroupe une tranche de dette senior classique avec une ou plusieurs tranches de dette mezzanine. Ce qui permet de simplifier la structure du financement en combinant différentes frmes de dette en un seul prêt.

Intérêts et remboursements : Ce type de dette peut inclure des intérêts capitalisés, qui sont payables à terme, ainsi que des intérêts payés de manière linéaire (régulièrement). La structure initiale de la dette unitranche impliquait des prêts obligataires avec une maturité de 5 à 8 ans et était assortie de bons de souscription d'actions pour augmenter la rémunération des prêteurs. Simplicité et flexibilité : Aujourd'hui, les établissements de crédit traditionnels offrent des dettes unitranche sans recourir à un format obligataire. Cequi offre une plus grande flexibilité à l'emprunteur en permettant de traiter avec un seul prêteur au lieu d'un pool de créanciers. Cette simplification permet également d'éviter la nécessité d'une convention de subordination entre la dette mezzanine et la dette senior.

Malgré le monopole bancaire, il existe des exceptions légales qui permettent à des entreprises de réaliser certaines opérations de crédit. Voici deux exceptions importantes :

1. Opérations de trésorerie intra-groupe :

La loi en France permet aux entreprises appartenant à un même groupe (sous le contrôle d'une même société mère) de réaliser des opérations de trésorerie entre elles sans restriction. Par exemple, une holding familiale peut prêter de l'argent à une autre société de son groupe. Cette flexibilité est particulièrement utile dans les opérations d'Owner Buy-Out (OBO), où une société de la famille peut soutenir financièrement une autre société du même groupe 2. Avances en comptes courants par les dirigeants :

Autrefois, seuls les gérants, administrateurs et membres du directoire ou du conseil de surveillance des sociétés anonymes (SA) pouvaient avancer des fonds en comptes courants aux sociétés qu'ils dirigeaient. Désormais, ce droit est étendu aux directeurs généraux, directeurs généraux délégués de SA et de SAS (société par actions simplifiée), ainsi qu’aux présidents de SAS. De plus, la loi a supprimé l'exigence de détenir au moins 5% du capital pour faire ces avances. Ainsi, tout associé, même s'il ne possède qu'une seule action, peut prêter de l'argent à la société. Ce qui simplifie grandement les opérations de LBO, car permet aux anciens dirigeants/propriétaires qui restent actionnaires de prêter des fonds à la holding d'acquisition ou à une société managériale (Manco) dirigée par des salariés.

Liste très synthétiques des actions à entreprendre pour obtenir un financement : Élaborer un Business Plan détaillé qui décrit votre entreprise, son marché, ses produits/services, et sa stratégie de croissance Identifier les sources potentielles de financement, comme les fonds de PE, les banques etc. Vérifier les critères d'éligibilité de chaque source de financement et vous assurer que votre entreprise répond à ces critères Préparer un dossier de financement solide, comprenant un BP détaillé, des prévisions financières, des garanties et des références Négocier les termes du financement avec les investisseurs ou les banque, en vous assurant que les conditions sont acceptables pour vous et votre entreprise Faire preuve de transparence et d'honnêteté tout au long du processus de financement, en répondant de manière complète et sincère aux questions qui se posent Les erreurs les plus courantes commises lors de la recherche de financement pour les PME : Manquer d'un Busines Plan clair et convaincant : Les investisseurs ont besoin de comprendre votre projet de croissance et comment vous prévoyez utiliser les fonds demandés. Par conséquent, il est essentiel de disposer d'un BP bien documenté et persuasif.

Les investisseurs attendent que vous maîtrisiez parfaitement votre entreprise, votre marché et vos concurrents. Il est donc important de vous préparer minutieusement avant toute rencontre Chaque investisseur a ses propres exigences et intérêts en matière d'investissement. Il est primordial de comprendre ce que chaque investisseur recherche et d'adapter votre présentation en conséquence Demander trop peu d'argent risque de vous laisser sans ressources suffisantes pour atteindre vos objectifs, et en demander un montant excessif peut faire fuir les investisseurs Les principales clauses des contrats de financement de LBO Les contrats de financement des opérations de LBO contiennent plusieurs clauses, dont certaines sont générales et d'autres spécifiques à ce type de crédit. Nous nous concentrerons ici sur les clauses spécifiques aux LBO Le taux d’intérêt Le taux d'intérêt est l'un des éléments les plus importants des contrats de financement, car il constitue la principale rémunération des banques. Il existe plusieurs types de taux d'intérêt :

• Le taux légal : Fixé par voie réglementaire, ce taux est défini par les autorités compétentes
• Le taux conventionnel : C'est le taux d'intérêt convenu entre les parties. Conformément à l'article 1907 du Code civil, ce taux doit être écrit.
• Le taux effectif global (TEG) : Il est calculé à partir du taux conventionnel, en y ajoutant divers frais supportés par l'emprunteur en relation avec le crédit. Le TEG donne une image plus complète du coût total du crédit pour l'emprunteur

Les taux pratiqués dans les opérations de LBOsont souvent variables. La formulation du taux global se présente souvent sous la forme d'une addition d'une marge à un taux de base. Ca fonctionne comme ça :

1. Taux de base : Le taux de base peut être un taux de référence du marché, comme l'Euribor (pour l'Europe) ou le Libor (pour les États-Unis et le Royaume-Uni). Ce taux fluctue en fonction des conditions du marché 2. Marge : Une marge est ajoutée au taux de base. Cette marge est déterminée en fonction de divers facteurs, principalement la solvabilité de l'emprunteur. Par exemple, plus l'emprunteur est considéré comme risqué, plus la marge sera élevée 3. Taux global : Le taux applicable est donc la somme du taux de base et de la marge. Cette méthode permet aux prêteurs d'ajuster le taux global en fonction de certains indicateurs de solvabilité de l'emprunteur, tels que les ratios financiers La marge variable peut être formulée en fonction de l'évolution de certains ratios financiers. Ces ratios peuvent inclure des indicateurs comme le ratio de levier (dette totale sur EBITDA), le ratio de couverture des intérêts (EBITDA sur intérêts dus), et d'autres mesures de performance financière. Ces ratios sont régulièrement surveillés et, selon leur évolution, la marge peut être ajustée à la hausse ou à la baisse, affectant ainsi le taux d'intérêt global appliqué à l'emprunteur.

Le Ratio R2

Un exemple de ratio utilisé dans ces contrats est le ratio dit « R2 ». Ce ratio est calculé à une date donnée et correspond au rapport suivant : Dettes Financières Nettes / EBE Retraité (EBE signifie Excédent Brut d'Exploitation). Ce ratio aide à évaluer la capacité de l'entreprise à gérer ses dettes par rapport à ses performances financières.

Instruments de Couverture

En raison de la variabilité du taux de référence, les banques exigent souvent que l'emprunteur souscrive des instruments de couverture pour se protéger contre les fluctuations des taux d'intérêt. Ces instruments de couverture peuvent être fournis par les mêmes banques qui octroient le prêt. Typiquement, une certaine proportion du crédit total est couverte pour protéger contre la variation du taux de référence.

Obligations et Informations

La loi n'oblige pas les banques à informer les emprunteurs des variations du taux de base tant que ce taux est objectif et publié. Ce qui signifie que l’emprunteur doit surveiller ces variations indépendamment.

Les engagements de faire ou de ne pas faire : les Garanties et les Covenants

Dans les contrats de financement de LBO, on trouve principalement des engagements appelés covenants et des engagements de ratios. Ces engagements, souvent appelés garanties par la gestion, obligent l'emprunteur à respecter des tests de ratios financiers prédéfinis à des moments donnés. La surveillance de ces ratios permet aux banques d'évaluer la santé financière de l'emprunteur. Le nonrespect de ces ratios peut entraîner une augmentation du rendement exigé par le prêteur, ou même une résiliation anticipée du crédit.

Les covenants

Dans les contrats de prêt LBO, les banquent incluent souvent des engagements spécifiques qui sont imposés à l'emprunteur. Ces engagements, appelés "covenants", peuvent être des obligations de faire ou de ne pas faire, et jouent un rôle important dans la gestion et la protection des intérêts des prêteurs.

Types d'engagements

Les engagements peuvent être de deux types principaux : des engagements personnels souscrits par l'emprunteur (la holding d’acquisition) et des engagements que l'emprunteur doit garantir pour ses filiales contrôlées.

Engagements personnels : L'emprunteur lui-même s'engage à respecter certaines obligations. Engagements pour les Filiales : L'emprunteur se porte garant que ses filiales respecteront également certaines obligations Le Porte-Fort Le concept de "porte-fort" est essentiel pour comprendre ces engagements. Il consiste à promettre l'accomplissement d'un acte par un tiers. Il existe plusieurs types de porte-fort :

• Porte-fort de ratification : L'emprunteur promet que le tiers (souvent une filiale) ratifiera un accord
• Porte-fort de conclusion : L'emprunteur promet que le tiers conclura un contrat
• Porte-fort d'exécution : L'emprunteur promet que le tiers exécutera les obligations prévues

Si le tiers respecte l'engagement, l'emprunteur est libéré de toute obligation. Sinon, l'emprunteur doit indemniser son co-contractant pour la non-réalisation de l'engagement par le tiers.

Engagements typiques

Les engagements souscrits par l'emprunteur dans un contrat de crédit de LBO incluent généralement :

1. Informations et Audits :

Fournir des informations régulières sur l'activité et les comptes des entités composant le groupe Organiser des audits à la demande du prêteur pour assurer la transparence et la conformité des pratiques financières 2. Engagements financiers :

• o

Respecter certains ratios financiers, comme le ratio d'endettement ou le ratio de couverture des intérêts

• o

Maintenir des niveaux minimums de liquidité ou de fonds propres

• o

Ne pas engager de nouvelles dettes au-delà d'un certain seuil sans l'accord de la banque/des banques

• o

Ne pas distribuer de dividendes ou réaliser des investissements majeurs sans l'approbation préalable des banques Les Ratios fréquemment surveillés Deux ratios principaux sont couramment surveillés dans ces contrats :

Ratio R2 :

• Définition : Dettes Financières Nettes / EBE Retraité (Excédent Brut d'Exploitation Retraité).
• Objectif : Ce ratio mesure la capacité de l'entreprise à rembourser ses dettes financières avec sa rentabibilité opérationnelle ajustée, retraitée. Un ratio élevé peut indiquer une forte charge de dette par rapport à la capacité de l'entreprise à générer des bénéfices

Ratio R3 :

• Définition : Cash-Flow Libre / Service de la Dette.
• Objectif : Ce ratio évalue la capacité de l'entreprise à couvrir ses obligations de dette avec le cash-flow libre disponible après dépenses d'exploitation et investissements nécessaires. Un ratio plus élevé signifie que l'entreprise dispose de plus de liquidités pour honorer ses dettes.

Ces engagements sont essentiels pour les banques car ils permettent de surveiller et de contrôler la santé financière de l'entreprise emprunteuse et de ses filiales. En cas de non-respect de ces engagements, des sanctions peuvent être appliquées, comme l'augmentation des taux d'intérêt, la demande de remboursement anticipé du prêt, ou d'autres pénalités financières.

Engagements de faire ou de ne pas faire

En plus des covenants financiers, les contrats de financement de LBO comprennent également des engagements de faire ou de ne pas faire. Ces engagements imposent des obligations supplémentaires à l'emprunteur, telles que :

Engagements de faire :

• Informer sur l'activité : Fournir des informations régulières et détaillées sur les activités de l'entreprise et les comptes des entités du groupe
• Organiser des audits : Permettre au prêteur de demander des audits financiers et opérationnels pour vérifier la conformité et la santé financière de l'entreprise

Engagements de ne pas faire :

• Ne pas engager de nouvelles dettes : Limiter la capacité de l'emprunteur à contracter de nouvelles dettes sans l'approbation préalable du prêteur
• Ne pas distribuer de dividendes : Restreindre la distribution de dividndes aux actionnaires pour conserver les liquidités dans l'entreprise.
• Ne pas réaliser d'investissements majeurs : Interdire les investissements importants ou les acquisitions sans l'accord du prêteur

Ces engagements permettent aux banques de protéger leurs intérêts en s'assurant que l'emprunteur maintient une gestion financière prudente et ne prend pas de décisions risquées pouvant compromettre la capacité de rembourser le prêt.

reposent principalement sur la capacité de la société rachetée à générer des dividendes. Ces dividendes sont versés à la holding d'acquisition endettée, qui utilise ces fonds pour rembourser le prêt. Les dividendes peuvent provenir des résultats d'exploitation de l'entreprise ou, plus rarement, de la vente d'actifs (une opération connue sous le nom de "debt pushed down").

Les garanties des banques

Evidemment, les banques se protègent lorsqu’elles prêtent de l’argent, surtout pour des prêts aussi importants, dans le cadre de LBO notamment. Pour se protéger elles vont exiger certaines garanties.

Types de sûretés

Il existe deux grandes catégories de sûretés :

• Sûretés personnelles : Elles confèrent au créancier un droit contre un patrimoine distinct de celui de son débiteur
• Sûretés réelles : Elles donnent au créancier un droit, soit exclusif, soit préférentiel, sur un ou plusieurs biens du patrimoine de son débiteur

Parmi ces garanties, on retrouve le nantissement de compte-titres qui est une forme de garantie fréquemment utilisée dans les opérations de LBO. En gros, il consiste à donner en garantie les actions détenues par la holding pour le remboursement de l'emprunt contracté pour le rachat de la société. Cette garantie est mise en place en signant une déclaration de gage qui est envoyée au teneur de compte, c'est-à-dire l'établissement bancaire où sont conservés les titres.

Le principal avantage de cette forme de garantie est sa grande souplesse. En effet, les droits du créancier nanti sont étendus aux titres initialement inscrits dans le compte, mais aussi à ceux qui les remplacent ou les complètent, que ce soit suite à une opération de fusion ou à une transformation de la société émettrice des titres nantis. Idem pour les dividendes et les intérêts. Il est fréquemment demandé dans le contrat de nantissement que la personne qui a constitué la garantie (le constituant) s’assure que le nombre de titres détenus en garantie ne diminue pas en dessous d'un certain niveau, et qu'il doit les remplacer s'ils “disparaissent” ou s'ils perdent de la valeur. Par ailleurs, les actions et les autres titres inclus dans la garantie sont considérés comme s'ils avaient été donnés en garantie dès le début, ce qui signifie que l'ajout de nouveaux titres au compte échappe aux problèmes juridiques qui peuvent survenir si l'entreprise traverse une période difficile, appelée période suspecte, qui commence au moment où elle ne peut plus rembourser ses dettes et se termine au début d'une procédure de redressement ou de liquidation judiciaire. En général, pour le nantissement de comptes-titres, il n'est pas obligatoire d'établir un écrit entre le titulaire du compte et la banque. En revanche, si les parties conviennent de conditions particulières pour le nantissement, il est recommandé de rédiger un contrat écrit pour préciser les modalités de cette sûreté. Et donc, même si la loi ne l'exige pas, il est fortement conseillé d'établir un écrit pour éviter toute ambiguïté ou contestation future La convention de délégation de garantie La délégation est un mécanisme couramment utilisé dans les financements de LBO, bien qu'elle ne soit pas une sûreté à proprement parler. Elle joue néanmoins un rôle de garantie. Il s'agit d'une opération triangulaire impliquant trois parties : le délégant, le délégué et le délégataire. Il y a deux formes de délégation :

Délégation novatoire ou parfaite :

• Cette forme entraîne une novation par changement de débiteur, ce qui signifie que le créancier libère immédiatement son débiteur initial et accepte un nouveau débiteur à sa place
• Elle est peu courante en pratique car elle nécessite une restructuration complète de la dette

Délégation simple ou imparfaite :

• Dans ce cas, le créancier ajoute un nouveau débiteur sans libérer le débiteur initial. Ce qui signifie que le créancier (délégataire) a désormais deux débiteurs : le délégant et le délégué.
• Le délégant reste responsable de sa dette jusqu'à ce que le délégué remplisse l'obligation.

Cette forme est beaucoup plus courante car elle offre une sécurité supplémentaire au créancier sans libérer immédiatement le débiteur initial.

Fonctionnement de la délégation

La délégation permet au délégant de se libérer progressivement de son obligation sans l'exécuter directement, alors que le créancier bénéficie de la garantie supplémentaire offerte par le délégué. Le délégué, quant à lui, doit payer le créancier au lieu de payer le débiteur initial. Dans le contexte d’un LBO la délégation est souvent utilisée lorsque la holding d'acquisition bénéficie d'une GAP (garantie d'actif et de passif) de la part du vendeur. La holding peut alors déléguer à la banque prêteuse le bénéfice des sommes dues par le vendeur en cas d'activation de la garantie.

Exemple en pratique

Un exemple courant de délégation se trouve dans les transactions immobilières, où le propriétaire (emprunteur) délègue le paiement du loyer par le locataire (délégué) directement à la banque prêteuse (délégataire). Dans un LBO, ça se produit lorsque la holding délègue à la banque prêteuse les paiements dus par le vendeur en vertu de la garantie d'actif et de passif.

Délégation vs. Nantissement : La délégation s'apparente à un nantissement dans la mesure où elle fournit une garantie supplémentaire au créancier. Toutefois, elle implique une relation tripartite avec des obligations nouvelles, contrairement au nantissement qui se limite à l'affectation d'un bien en garantie Délégation vs. cession de créance : Contrairement à la cession de créance, qui ne nécessite qu'une simple notification au débiteur cédé, la délégation nécessite le consentement de toutes les parties impliquées (délégant, délégué, délégataire). De plus, la délégation imparfaite crée une nouvelle obligation entre le créancier et le délégué, tandis que la cession de créance transfère simplement la créance avec ses accessoires sans ajouter de nouveaux débiteurs.

Conditions de validité

Pour qu'une délégation soit valide, elle doit satisfaire les conditions suivantes :

• Consentement tripartite : Les trois parties (délégant, délégué, délégataire) doivent donner leur consentement. Ce consentement peut être explicite ou implicite, résultant parfois de l'exécution spontanée des obligations
• Obligation de somme d'argent : La délégation doit concerner une obligation de paiement d'une somme d'argent par le délégué au profit du délégataire

La délégation, particulièrement la délégation simple ou imparfaite, est un mécanisme efficace dans les opérations de LBO pour fournir une sécurité supplémentaire aux créanciers. Bien qu'elle ne soit pas une sûreté au sens strict, elle remplit une fonction de garantie en ajoutant un débiteur supplémentaire pour le créancier. Cette flexibilité et cette sécurité accrues en font un outil précieux dans les structurations financières complexes.

Pour conclure brièvement, les financements de LBO sont structurés de manière à équilibrer les intérêts des emprunteurs et des banques. Les taux d'intérêt variables, les engagements de faire ou de ne pas faire, et les diverses formes de garanties et sûretés sont des éléments clés de ces opérations. La délégation de garantie, en particulier, offre une flexibilité et une sécurité supplémentaires, illustrant la complexité et la sophistication des mécanismes financiers utilisés dans les opérations deLBO. Ces dispositifs permettent de structurer des financements complexes, robustes tout en assurant la protection des créanciers, indispensable à la réussite de ces opérations complexes.